美国投行Jefferies：中国教育行业研究报告

美国投行Jefferies 21日首次发布针对中国教育行业的研究报告，重点分析了中国K-12课外辅导市场、留学市场和IT培训市场的投资机会，给予新东方、安博教育、学而思股票”买入”评级。

Jefferies认为，优质教育的渴求带动民办辅导行业的发展；政府政策加速民办辅导市场的扩张；K-12辅导市场增速11%，领军企业有望达到30%以上；一对一辅导机构的困境在于营收增速和利润率的平衡。

以下是Jefferies的中国K-12课外辅导市场分析报告：

中国民办教育服务行业之所以能够发展起来，主要原因是入学率较低，尤其是大学。2008年起，教育部明令禁止公办学校开办盈利性辅导班，民办辅导市场得到了爆发性的增长。根据IDC报告，2011年-2013年中国辅导市场的年均复合增长率有望达到11%。Jefferies认为，学而思、新东方和安博教育是K-12辅导市场的领军企业，三者的市场份额合计不到2%，但可以在未来几年内通过市场整合、品牌延伸使营收增速保持在30%以上。

　观点一：优质教育的渴求带动民办辅导行业的发展

中国民办教育服务行业的发展取决于国民教育情况。尽管入学率有所上升，但仍处于较低的水平，尤其是大学的整体招生情况。由于中国人口基数庞大，就业市场的竞争较为激烈，工作机会很大程度上与学历直接相关。

教育部统计数据显示，2010年中国高等教育的毛入学率为26.5%。根据艾瑞数据，国内一流大学的录取率约为7~8%。211重点大学的入学率约为5%，985大学的录取率仅为2%。

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2004-2010年中国毛入学率

备注：毛入学率，指某学年度某级教育在校生数占相应学龄人口总数比例，标志教育相对规模和教育机会，是衡量教育发展水平的重要指标。

中国目前的高等教育入学率相当于美国30多年前的水平。联合国教科文组织统计数据显示，2009年美国高等教育入学率约为89%，中国仅为24%。

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2009年中美高等教育入学率对比(来源：联合国教科文组织，Jefferies)

观点二：政府政策加速民办辅导市场的扩张

2008年3月，教育部、国家发改委、财政部等政府部门明令禁止公办学校开办盈利性辅导班，旨在减轻学生学习负担。然而，高考竞争十分激烈。很多学生和家长为了考取更高的分数，不得不参加课外辅导班。

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中国教育体系——分数决定未来

此后，大量民办辅导机构开始拓展K-12辅导业务。2008年3月，新东方优能（U-Can）的辅导课程范围从英语拓展到非英语课程；同年，安博教育通过10余起收购迅速介入线下辅导市场；学而思和学大教育的进入时间相对较早，政策发布之后也进行了扩张。

观点三：K-12辅导市场增速11%，领军企业有望达到30%以上

尽管近年来K-12学生人数略有减少，家庭的教育支出持续增加。Jefferies预计，随着中国人均可支配收入的增加，以及父母对子女成绩的重视，家庭教育支出将会相应增加。

根据艾瑞报告，2011-2013年中国家庭教育支出有望达到8000亿元人民币至10000亿元人民币，约合1250亿美元至1600亿美元。

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中国家庭教育支出

根据IDC报告，2011-2014年中国辅导市场规模有望达到240亿美元-330亿美元，2011-2013年均复合增长率为11%。Jefferies认为，随着生活质量和消费水平的提升，家长愿意在个性化教育上花更多的钱来使子女更具竞争力。这正是民办辅导市场发展增速超过家庭教育支出增速的原因。

由于初高中每班大约有5、60人，教师无法顾及每个学生的需求。K-12民办辅导机构的小班学生人数通常为30人，VIP（包括1对1）班级大约每班是1到5名学生。

中国K-12民办辅导市场十分分散，市场份额排名前五的机构合计占比不到2%。这五大机构分别是学大教育、学而思、新东方、安博教育、巨人教育。

中国辅导市场分散竞争格局

随着K-12辅导市场持续增长，辅导机构近年来进行了积极的扩张。以下是新东方、安博教育、学而思、学大教育的学习中心和招生情况。

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机构扩张及招生情况

Jefferies认为，K-12辅导市场的分散竞争格局有利于规模较大的辅导机构。原因如下：

1.大机构能够雇佣更多教材和课程设置方面的研发人员，这是影响教学质量的关键因素；

2.大机构拥有提供增值服务（例如建设老师与家长的交流平台、追踪学生的学习成绩、提供咨询服务等）的优质资源，这将有助于提高消费者的黏性；

3.学生在参加考试之前，机构的教学质量很难得以评估。因此家长们，尤其是那些对价格比较敏感的家长，偏向于选择规模大、教材和教室标准化、口碑好的机构。

Jefferies相信，这些领军企业今后将会整合市场、获取更多份额，其营收增速有望超过行业平均水平。

观点四：1对1辅导机构的困境在于营收增速和利润率的平衡

随着中国人均可支配收入的增加和家长对个性化辅导需求的增加，以学生具体情况和需求为基础的个性化辅导服务近年来不断普及。根据艾瑞数据，1对1辅导在整个K-12辅导市场的占比有望持续提高。

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不同商业模式的市场份额

1对1个性化辅导的增长是由学生和家长个性化需求驱动的，但其困境在于营收增速和利润率的平衡。相比于小班模式，1对1的平均销售价格比较高，但利润率相对更低。尤其是在新建学习中心的初期阶段，1对1通常需要更长的时间达到收支平衡。学大教育多年来专注于提供1对1个性化教育服务，相比与新东方、安博教育和学而思，它的平均销售价格最高，但利润率也最低。

2010-2011年，由于所有K-12辅导机构都开展1对1辅导，并且开设了1对1辅导中心，教育行业的利润水平有所下降。Jefferies预计，由于学习中心和营收规模的扩大，2012年起1对1辅导带给教育行业整体利润水平的消极影响将减弱。

附：K-12辅导机构对比

K-12线上辅导的规模较小，因为家长更加愿意让孩子参加线下辅导班。以下是上市公司K-12线下辅导业务的优劣势分析：

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